Cât valorează cu adevărat participaţiile minoritare ale Fondului Proprietatea la giganţii de stat din domeniul energiei şi al resurselor?
Cinci ani au aşteptat listarea Fondului Proprietatea la bursă, în speranţa că astfel vor primi pentru averile confiscate în anii ‘50 de comunişti o valoare cât de apropiată de cea la care le-au fost evaluate bunurile pierdute. În cei cinci ani scurşi de la înfiinţarea FP pe hârtie, cei neîncrezători sau cei fără răbdare şi-au vândut, pe modelul cuponiadei din anii ‘90, titlurile cuvenite şi la preţuri şi de doar 15% din sumele pe care erau îndreptăţiţi să le primească. Miracolul listării s-a produs exact acum o săptămână, însă acţiunile Fondului Proprietatea nici nu s-au apropiat de valoarea lor nominală de un leu, la care despăgubirea este justă, şi nici nu dau măcar semne de creştere a valorii. Deşi statul le-a zis expropriaţilor că FP e a lor, acelaşi stat ezită să nu îşi bage coada în firmele la care FP e acţionar. În plus, valoarea acţiunilor e ţinută jos şi ca urmare a faptului că doar două companii din primele zece care constituie activul net al FP (OMV Petrom şi Transgaz) sunt listate.
Problemele României
Diferenţa uriaşă dintre valoarea contabilă a acţiunilor FP (calculată de managementul acestuia la 1,11 lei pe acţiune) şi cea de tranzacţionare a titlurilor la bursă, respectiv 0,615 lei (valoarea înregistrată la închiderea şedinţei de ieri) este explicabilă atât prin starea economiei noastre, cât şi prin realităţi nefericite la nivelul companiilor incluse în portofoliul FP, susţin specialiştii pe pieţe bursiere consultaţi de România Liberă.
„Statutul de «frontier market» (cu lichiditate şi capitalizare reduse – n.r.), împreună cu ratingul de neinvestire BB+ suveran al României, conform Standard & Poor’s, se traduce într-un discount, care este în conformitate cu sentimentul de piaţă legat de riscul de investiţii în România”, spun analiştii. „În SUA, de exemplu, nivelul discountului (diferenţa dintre valoarea contabilă şi cea de tranzac-ţionare – n.r.) e de 5-10%. Aceasta înseamnă că dacă acţiunile FP ar fi listate acolo şi ar fi vorba de o companie americană, acţiunile s-ar putea tranzacţiona la 1 leu”, explică Iulian Panait, broker la KTD Invest.
„FP nu e companie americană, România nu e SUA, există o reticenţă ce ţine de conjunctura economică, dar şi de faptul că există societăţi nelistate la care FP e acţionar, alături de principalul acţionar – statul”, continuă acesta. Discountul în cazul FP e similar cu cel al unor SIF-uri, respectiv 40-55% din valoarea contabilă, spune el.
Mâna lungă şi strâmbă a statului trage în jos FP
Dacă în privinţa conjuncturii macroeconomice este greu de găsit o soluţie imediată de majorare a valorii acţiunilor FP, redresarea ar putea avea loc dacă statul ar lista companiile importante la care FP e acţionar şi dacă nu le-ar mai impune acestora contracte dezavantajoase, printre altele, lasă să se înţeleagă brokerii. Potrivit unei evaluări proprii făcute de Erste Fondului, două puncte slabe ale portofoliului FP sunt că 55% din active sunt acţiuni la companii nelistate, iar aceasta ar putea îngreuna vânzarea unor participaţii. O altă problemă, indicată de analişti, este faptul că statul este acţionar majoritar în multe companii importante la care FP este acţionar, precum, Hidroelectrica şi Nuclearelectrica. „Problema principală este că nu vedem o îmbunătăţire substanţială a profitabilităţii Nuclearelectrica şi Hidroelectrica în următorii ani, din cauza presiunii de a păstra preţul energiei electrice pentru consumatori la niveluri scăzute, precum şi de a subvenţiona complexurile mari energetice şi marii consumatori industriali”, spune Erste.
Mihai Căruntu, unul dintre autorii raportului, spune că Hidrolectrica şi-a vândut în 2009 65% din energia produsă pe contracte directe la un preţ de 130 lei/MW, chiar dacă preţul pe bursa energiei era de 165 lei/MW, „în detrimentul profitabilităţii”, spune el. Dacă se vrea creşterea valorii unitare nete a acţiunilor FP, statul va trebui să listeze societăţile Hidroelectrica şi Nuclearelectrica şi să renunţe la contractele dezavantajoase pentru stat, recomandă analistul Erste.
Evaluarea proprie făcută de Erste a dus la o valoare unitară a activului net mai mică decât cea calculată de FP, de 1,03 lei pe acţiune, în loc de 1,11 lei. Companii precum Hidroelectrica sau Nuclearelectrica au fost evaluate de Erste la 60% şi, respectiv 80% din valoarea contabilă calculată de FP, tocmai din aceste motive. Crearea mamuţilor energetici Electra şi Hidroenergetica, dorită de stat, ar întârzia cu doi ani listarea companiilor energetice la Bursă.
Termocentralele riscă închiderea
Pe de altă parte, în cazul celor trei centrale electrice pe bază de lignit, CE Craiova, CE Rovinari şi CE Turceni, supravieţuirea lor după 2012 este sub semnul întrebării.
„Având în vedere cerinţele de mediu, cheltuielile de 780 milioane euro pentru a îndeplini standardele UE, precum şi probabilitatea cumpărării prin licitaţie a certificatelor de CO2, începând din 2013, ambele care creează un risc mare de a face costurilor de producţie nesustenabile”, se spune în raportul Erste.
O problemă este şi imixtiunea statului în activitatea companiilor. Iulian Panait aminteşte aici de donaţia de 400 milioane de euro făcută de Romgaz statului. „Temerea unui investitor este că prin astfel de măsuri profitabilitatea unei companii scade, se micşorează dividendele şi, deci, de aici, reticenţa faţă de acţiunile companiei în cauză”, spune Panait.
Cât ar putea valora Fondul
Dacă statul ar renunţa la imixtiunea sa în companiile la care FP e acţionar, ar creşte atât valoarea de tranzacţionare a acţiunilor FP, dar şi cea unitară a activului net. „Estimez că discountul s-ar putea reduce la 25-35%, deci preţul de tranzacţionare ar deveni 0,7-0,75 lei”, spune Iulian Panait. Dacă ar avea loc şi listarea companiilor (doar două din primele zece companii din punct de vedere a ponderii lor în activul net FP fiind listate) ar creşte şi valoarea activului net. Cele câteva sute de milioane de euro create astfel ar reveni astfel acţionarilor. Mihai Căruntu refuză să dea cifre exacte privitoare la efectele pozitive ale renunţării statului la mâna sa lungă şi ineficientă, dar spune: „Rostul unei companii este să aducă valoare, în mod normal valoarea acţiunii trebuie să fie peste cea contabilă”, spune el. Atingerea acestui deziderat, care Căruntu îl vede posibil de atins, ar face ca acţionarii Fondului Proprietatea să fie cu adevărat despăgubiţi, nu doar la 60% din valoarea averilor lor confiscate, după cum se întâmplă în prezent.
Pietre de piciorul Fondului Proprietatea
Hidroelectrica – contracte cu „băieţii deştepţi” din energie la preţuri sub cele ale pieţei
Romgaz – a donat 400 milioane lei la buget
Nuclearelectrica – procentaj mare din energie vândută pe pieţele reglementate (populaţie, mici consumatori)
Termocentrale – centrale învechite, investiţii masive de mediu cerute de UE
Sectorul energetic va fi listat cu greu la bursă în urma înfiinţării mamuţilor Electra şi Hidroenergetica
Hidroelectrica
Întreaga companie este evaluată la aproximativ 3 miliarde de euro, din cauză că preţul mic cu care curentul este vândut „băieţilor deştepţi” asigură un profit minuscul companiei. În realitate, profitul contabil este o pierdere masivă. Compania renunţă la renta substanţială la care e îndreptăţită după amortizarea investiţiilor. Dacă ar vinde electricitatea în condiţii de piaţă, Hidroelectrica şi-ar putea dubla încasările şi multiplica profitul anual de la 15 milioane de euro la cel puţin jumătate de miliard. O astfel de situaţie ar putea multiplica de trei ori valoarea companiei, până la peste 10 miliarde de euro – atât cât valorează hidrocentralele luate separat. Într-un astfel de scenariu, activele FP ar creşte cu 50% – suficient pentru ca proprietarii să-şi încaseze despăgubirea integral şi pentru ca bugetul de stat să-şi sporească încasările anuale cu echivalentul a 0,3% din PIB.
Romgaz
Compania vinde gazele din producţia internă la preţul reglementat de 165 de dolari pentru o mie de metri cubi. Principalul beneficiar este – cu intermitenţe – Ioan Niculae, omul care deţine aproape toată industria îngrăşămintelor chimice. De fiecare dată când pierde privilegiul gazelor ieftine, ameninţă că va închide toate combinatele şi că va concedia câteva mii de oameni. Totuşi, averea lui a tot crescut, ajungând, potrivit Capital, la peste un miliard de dolari.
Preţul gazului pe piaţa internaţională este acum de peste 400 de dolari pentru o mie de metri cubi, ceea ce înseamnă că Romgaz renunţă la încasări potenţiale cât actualul nivel – 750 milioane de euro, care s-ar adăăuga la profitul de 120 milioane de euro de acum. La fel ca Hidroelectrica, Romgaz
şi-ar multiplica valoarea de două-trei ori faţă de nivelul de 1,2 miliarde de euro evaluat acum.
Nuclearelectrica şi termo
Nuclearelectrica înregistrează profituri relativ reduse, iar valoarea companiei este puţin peste două miliarde de euro, cât ar costa construcţia unui singur reactor din cele două existente. Pe de altă parte, compania are probleme cu construcţia următoarelor două reactoare. După mai multe oscilaţii şi ezitări ale statului, RWE (Germania), GDF Suez (Franţa-Belgia) şi Iberdrola (Spania) s-au retras din consorţiul care urma să realizeze proiectul. În schimb, Bechtel a depus o ofertă pentru construirea reactoarelor, alături de un consorţiu rus şi unul italian.
La rândul lor, marile centrale termoelectrice – Turceni, Rovinari, Craiova – sunt conduse politic şi cocoşate de cheltuieli enorme, care au făcut de multe ori obiectul anchetelor penale. În aceste cazuri, îmbunătăţirile de profitabilitate potenţiale nu sunt la fel de spectaculoase ca la Hidroelectrica şi Romgaz, însă sunt totuşi de ordinul zecilor de procente.
0,615 lei se putea obţine ieri pentru acţiunile FP la Bursă, faţă de valoarea nominală de 1 leu la care despăgubirea ar fi integrală.
1,11 lei este valoarea activului unitar net pe acţiune, adică banii pe care i-ar primi proprietarii dacă li s-ar împărţi direct acţiunile din portofoliul FP.
20% ar putea fi creşterea valorii de tranzacţionare a acţiunilor FP, dacă statul ar lista la Bursă şi ar transparentiza companiile pe care le controlează.
PORTOFOLIU NELISTATE*
HIDROELECTRICA SA 19,94%
NUCLEARELECTRICA SA* 9,73%
ROMGAZ SA 14,99%
CE TURCENI 24,79%
CE CRAIOVA 24,36%
ELECTRICAMUNTENIA NORD SA 22%
ENEL DISTRIBUŢIE BANAT SA 24,13%
E.ON MOLDOVA DISTRIBUŢIE 22%
COMPLEXUL ENERGETIC ROVINARI 23,6%
ELECTRICA TRANSILVANIA SUD 22%
ENEL DOBROGEA 24,09%
ELECTRICA TRANSILVANIA NORD 22%
ENEL MUNTENIA 12%
POŞTA ROMÂNĂ 25%
SOCIETATEA NAŢIONALA A SĂRII 49%
E.ON GAZ DISTRIBUŢIE 12%
GDF SUEZ ENERGY ROMÂNIA 12%
ADMINISTRAŢIA PORTURILOR MARITIME 20%
ZIROM 100%
ELECTROMECANICA PLOIEŞTI 49%
UZINA MECANICA BUCUREŞTI 36,6%
ADMINISTRAŢIA CANALELOR NAVIGABILE 20%
AEROPORTURI BUCUREŞTI 20%
PLAFAR – IN INSOLVENŢĂ 49%
PETROTEL LUKOIL 2,18%
AEROPORTUL TIMIŞOARA 20%
LAROMET 6,52%
AEROPORTUL MIHAIL KOGĂLNICEANU 20%
ADMINISTRAŢIA PORTURILOR DUNĂRII 20%
CAROM – BROKER DE ASIGURARE 70%
*TOTAL = 56 companii
PORTOFOLIU LISTATE*
OMV PETROM 20,11%
TRANSELECTRICA 13,5%
TRANSGAZ 14,98%
ALRO 9,93%
ROMAERO 21%
CONPET 20,06%
PRIMCOM 78,97%
OIL TERMINAL 10%
SEVERNAV 39,11%
AZOMUREŞ 7,69%
*TOTAL = 27 companii
PONDERI – CUM ESTE ALCĂTUIT PORTOFOLIUL FP (%)
COMPANIE
OMV PETROM 24,9
HIDROELECTRICA 21,44
ROMGAZ 8,13
NUCLEARELECTRICA 4,6
TURCENI 3,46
TRANSGAZ 3,22
ENEL DISTRIBUŢIE MUNTENIA 2,12
AEROPORTURI BUCUREŞTI 2,1
GDF SUEZ ROMÂNIA 1,97
ENEL DISTRIBUŢIE BANAT 1,81
ETC. 26,25
