Banca Centrala Europeana (BCE) si FED (banca centrala a SUA) au injectat sute de miliarde de euro si dolari pentru a linisti pietele financiare. Indicii graiesc despre amploarea framantarilor din pietele financiare, despre o criza de incredere. Fondurile de investitii si-au inghetat operatiunile sau au colapsat. Dobanzile pe termen foarte scurt (overnight) au crescut subit, in SUA urcand spre 5,80% (de la 5,25, care este dobanda de interventie acum a FED) si in zona euro catre 4,80%, fata de dobanda de 4% practicata de BCE. Numai interventiile celor doua mari banci centrale au readus dobanzile overnight la nivelurile dorite. Liniile de finantare pentru mari tranzactii (asa-numitele leveraged buyout) au fost drastic taiate si bancile, intre ele, si-au diminuat apetitul pentru refinantare. Nu in cele din urma, pe piata ipotecara din SUA rata esecurilor (numarul celor care nu pot rambursa creditele luate) a crescut simtitor. Originea imediata a turbulentelor poate fi localizata in piata ipotecara din SUA, in asa-numita sub-prime market, care deserveste clienti cu bonitate indoielnica. Se simte deja un efect de contaminare (contagiune), institutii financiare (banci) din Europa si Asia intampinand probleme. Dar cauzele, in opinia mea, sunt mai profunde pentru a intelege ce a subminat increderea (trust) pe pietele de credit din SUA si Europa.
Un sistem financiar, fie ca se bizuie mai mult pe piete de capital, fie mai mult pe banci, are rolul de a misca surplusul de lichiditate de la cei care economisesc la cei care au nevoie de mai multe resurse (pentru consum sau investitii). Intermedierea trebuie sa fie transparenta, iar nivelul dobanzilor (ce acopera diverse orizonturi de timp) ar concilia dorinta unora de a se imprumuta cu inclinatia altora de a renunta la o parte din resursele proprii pe o perioada de timp. Bancile si pietele de capital (prin tranzactionare de obligatiuni) asigura aceasta intermediere. Daca pietele evalueaza bine riscurile si exista mecanisme de supreveghere (prudentiale) eficace, ar trebui sa fie evitate esecuri majore, turbulente de proportii. Intervin aici doua aspecte esentiale, care ne ajuta sa intelegem ce se intampla acum pe pietele financiare. Unul priveste functionarea pietelor financiare. Daca admitem ca ele nu sunt perfecte, apare problema unei interventii de ultima instanta (of last resort) daca lucrurile se strica mult, pentru a salva sistemul; se pune problema stabilitatii sistemului. Fiindca o banca centrala are doua misiuni esentiale: sa lupte contra inflatiei si sa asigure stabilitatea sistemului financiar. Al doilea aspect priveste modul in care se apreciaza riscurile, gradul de transparenta a pietelor financiare. Voi anticipa afirmand ca acest grad a diminuat considerabil in ultimii ani, pe fondul globalizarii pietelor financiare si al utilizarii masive de derivative.
Crizele de pe pietele financiare nu sunt inedite in istorie; ele sunt cauzate de creditare excesiva (stimulata de dobanzi prea mici), sisteme prudentiale precare, de socuri puternice. Criza de acum cateva decenii din America Latina a fost provocata de suirea drastica a dobanzilor de catre FED, cand s-a vazut ca altfel nu se poate combate inflatia de doua cifre in SUA, ce urmase finantarii razboiului din Vietnam si reciclarii petrodolarilor. In Asia de Sud-Est, acum un deceniu, criza a fost provocata de liberalizarea prematura a contului de capital si creditarea excesiva. In Rusia, in 1998, deficitul bugetar tot mai mare si finantarea pe termen foarte scurt au invitat o "explozie". Iar esecul fondului (hedge fund) Long Term Capital Management in SUA, in 1998, a anuntat noxele aduse de operatiuni netransparente si utilizarea unor inovatii financiare hipercomplexe. Numai interventia subtila a FED a evitat stricaciuni mari.
Ultimul deceniu s-a caracterizat prin cateva trasaturi notabile. Dupa criza bursiera din anii 1998-1999 si, in mod accentuat, dupa atacul terorist de la 11 septembrie 2001, FED a coborat sistematic dobanzile, ceea ce a stimulat enorm creditarea. si cotatia actiunilor a reluat o crestere remarcabila, care le-a dat multora sentimentul ca sunt mai bogati. Globalizarea a permis "diversificarea" riscurilor prin emiterea de obligatiuni care aveau drept colateral creante cu risc inalt (ipoteci). Utilizarea tot mai intensa de derivative (collateralized debt obligations) a creat sentimentul ca riscul este diseminat, ca aceasta se face catre toate azimuturile, ca nu mai exista riscuri majore! Mari operatori aici au fost nume ilustre din piata bancara, care au de ce sa-si puna intrebari cu privire la tolerarea unei scaderi a transparentei pietelor financiare (ele au intermediat catre fonduri de investitii obligatiuni "impachetate frumos"). Aceasta suita de evolutii a fost favorizata de spargerea "zidurilor chinezesti" care faceau parte dintr-un sistem de protectie, chiar daca imperfect, al sistemului financiar. Dupa Marea Depresiune din 1929-1933, legislatia Glass Steagal a separat activitatea bancara comerciala de cea de investment banking. In ultimele doua decenii, aceasta separare a fost diluata completamente si au aparut mari grupuri financiare, ce opereaza la scara globala. Din pacate, nu putine dintre ele sunt macinate de conflicte de interese (s-a vazut din plin in cazul caderilor Enron, Worldcom, Parmalat etc.), practica lipsa de transparenta prin vehicule speciale (special purpose vehicles) si promoveaza derivative greu de inteles pentru numerosi clienti, nu agreeaza reglementarea operatiunilor fondurilor de investitii (hedge funds). Grupuri financiare mari insista ca legislatia Sarbanes-Oxley (introdusa dupa scandalurile financiare de la inceputul acestui deceniu) sa fie mult "flexibilizata".
Cu cateva luni in urma, Andrew Crockett, fost manager general la Banca de Reglementari Internationale, a vizitat Romania, la invitatia BNR. Cu acel prilej l-am intrebat daca este preocupat de operatiuni efectuate de fonduri de investitii (hedge funds) care se imprumuta masiv de la banci si fac plasamente in tot felul de instrumente cu risc inalt. Am fost mirat de raspunsul primit, in sensul ca nu crede ca este necesara o asemenea reglementare. As fi curios sa aud raspunsul lui acum.
Nu cred ca vom avea o criza globala propriu-zisa, desi turbulentele se pot amplifica. Dolarul SUA poate finanta deficitele externe ale economiei americane si cursuri flexibile (spre deosebire de acum un deceniu) sunt tot mai frecvent utilizate in lume. Totodata, cum s-a vazut, bancile centrale sunt gata sa intervina daca este necesar. Dar, pentru a se diminua stricaciuni, pentru a se restaura increderea (trust), se cuvine sa revenim la o transparenta mai buna a pietelor financiare, sa reglementam activitatea hedge funds-urilor, sa-i informam mult mai bine pe cei care utilizeaza derivative, sa nu credem ca economia are strazi cu un singur sens (one way street). In general, mai multa ratiune (ca revers al exuberantei irationale, despre care amintea Alan Greenspan, fostul sef al FED, cu ani in urma), peste tot in lume, este necesara.
Daniel Daianu este profesor de economie la SNSPA si fost ministru de Finante
