Consilierul guvernatorului BNR, Lucian Croitoru, (55 de ani) spune ca sunt costuri după criza politica din această vară şi ca odată ce instabilitatea politică a fost înregistrată de investiori ca fenomen posibil, acest risc este „încorporat în decizii imediat” şi chiar „după ce riscul a fost eliminat, investitorilor le ia mult timp să-şi schimbe percepţia şi să elimine o parte semnificativă a acestui risc din procesul decizional”. Lucrurile nu sunt deloc simple în viziunea lui Lucian Croitoru, care a văzut în evenimentele din luna iulie, când a fost suspendat preşedintele „semne că libertatea politică s-ar putea deteriora în mod semnificativ”. Cel mai important i se pare consilierului guvernatorului BNR faptul „că dacă nu creşte libertatea economică, prin reducerea corupţiei, prin clarificarea drepturilor de proprietate şi prin reducerea dependenţei de stat, atunci cresc şansele ca libertatea politică să se altereze”. Lucian Croitoru a dezvoltat această teză în studiul „Jaful vs. dreptul de a nu minţi”, care a fost zilele acestea publicat la Curtea Veche Publishing.
Din punctul de vedere al consilierului lui Mugur Isărescu, 2013 va fi „un an complicat” fiindcă refacerea încrederii în zona euro „va mai dura”, fiindcă pentru România „s-a doveditu un lucru dificil atragerea fondurilor europene”, iar „creşterea economică va rămâne modestă” şi inflaţia, care a fost „destul de mult peste 5 la sută, mai ales din cauza creşterii preţurilor la alimente” va rămâne la fel cel puţin în prima pare a anului viitor.
Premierul român a spus recent că România nu mai are bani pentru ultimele 45 de zile ale anului din cauza guvernului anterior. Cum este văzută această declaraţie în mediul elitei financiare?
L.C.Totuşi, premierul a retras această declaraţie, spunând că a găsit fondurile necesare. Dacă le-a găsit, înseamnă că erau deja acolo.
Tocmai
L.C.Probabil că declaraţia a fost făcută înainte să se consulte cu cei care administrează finanţele. Faptul că a retras-o repede este un semn că nu i-a plăcut nici lui această declaraţie.
E o declaraţie care produce mirare în rândul investitorilor sau al finanţatorilor României?
L.C.Probabil că da, aşa că e important că a retras-o. Mesajul care a rămas a fost, în final, limpede: avem banii. Dacă s-ar fi prelungit incertitudinea privind disponibilitatea banilor, ar fi apărut şi unele efecte negaltive, dar aşa lucrurile s-au lămurit.
Astă vară vorbeaţi despre deteriorarea libertăţii politice în România pe seama faptului că numărul votanţilor dependenţi de stat este mai mare decât al celorlalţi. Care este pericolul?
L.C. În România, libertatea economică este moderată, dar există zece sub-indici care definesc această libertate economică. Problema la noi este gradul crescut de fragmentare a libertăţii economice, unii dintre cei zece sub-indici fiind foarte scăzuţi, ajungând la nivelul ţărilor subdezvoltate. Este vorba mai ales despre sub-indicii privind corupţia şi drepturile de proprietate. Aceşti indici reflectă domnia legii în societate. În cazul nostru ei arată că nouă ne lipseşte respectul faţă de domnia legii. În plus, i-a făcut pe foarte mulţi oameni dependenţi de fondurile colectate prin impozite şi redistribuite. Dacă libertatea economică este redusă, există pericolul ca foarte mulţi oameni să voteze programe care cresc rolul redistribuirii. Date fiind corupţia şi drepturile de proprietate precare, redistribuirea excesivă reduce şi mai mult libertatea economică.
Când spuneţi că drepturile de proprietate sunt precare, la ce vă referiţi?
L.C.Sunt foarte mute zone în care libertatea de a tranzacţiona este pusă sub semnul întrebării. De exemplu, multe terenuri au avut multă vreme un statut neclar, iar multe companii au rămas în proprietatea statului, având deci un proprietar difuz. Toate acestea au acţionat în timp, alterând acestă cultură a domniei legii. În retrospectivă, aceste neclarităţi au interacţionat cu sau chiar au încurajat corupţia, lăsând în mod evident urme în comportamentul nostru colectiv. De exemplu, o mare parte din proprietatea publică a devenit proprietate comună. Există trei tipuri de proprietate: comună, publică şi privată. Cea mai nefericită este proprietatea comună, căci e neclar cine are dreptul de proprietate. De exemplu, mulţi mangeri de la stat au avut propriile afaceri care au fost derivate din relaţiile de comerţ exterior ale economiei socialiste. Ei au înfiinţat propriile firme, au mutat afacerile statului în aceste firme, dar au rămas şi administratorii întreprinderilor de stat. Prin sifonarea profiturilor, o parte din resursele aflate în proprietatea guvernului – de exemplu o parte a veniturilor bugetare – a trecut de facto în proprietate comună, ceea ce a dus la deficite bugetare relativ mari şi, ulterior la creşterea impozitelor. Sunt foarte multe alte exemple, care explică de ce oamenii au trebuit să se bazeze pe stat pentru a avea un loc de muncă, de ce unele ajutoare temporare s-au permanentizat. Ele explică arieratele mari de impozite, salvările unor întreprinderi de către guvern sau a guvernului de către UE, FMI şi Banca Mondială.
E ceea ce s-a întâmplat şi la Oltchim
L.C. Într-un fel se încadrează în tipologia descrisă, n-am studiat cazul în mod special. Dreptul de proprietate stă la baza drepturilor dintr-o societate şi dacă lucrurile nu sunt clare în această privinţă atunci vor fi alterate şi celelalte drepturi economice, politice etc.
În studiul dvs. „Jaful vs. dreptul de a nu minţi”, care a fost zilele acestea publicat la Curtea Veche Publishing, mergeţi mai departe şi demonstraţi că lipsa libertăţilor economice duce la diminuarea libertăţilor politice. Se produce acest lucru în România?
L.C. În orice caz, în iulie am văzut semne că libertatea politică s-ar putea deteriora în mod semnificativ. Cel mai important mi se pare faptul că dacă nu creşte libertatea economică (prin reducerea corupţiei, prin clarificarea drepturilor de proprietate şi prin reducerea dependenţei de redistribuire), atunci cresc şansele ca libertatea politică să se altereze. Un număr tot mai mare de oameni au ajuns să fie tot mai dependenţi de redistribuire, nu din vina lor, ci din pricina corupţiei şi a drepturilor de proprietate precare.
Toţi bugetarii sunt, deci, dependenţi plus angajaţii companiilor rămase în proprietatea statului.
L.C. Nu toţi, există şi oameni bine calificaţi care se pot muta oricând în sectorul privat.
Dependenţa de stat creşte, însă peste tot în Europa, odată cu creşterea numărului pensionarilor.
L.C. Într-adevăr, este o problemă mai generală şi din ce în ce mai mulţi oameni depind de stat, iar presiunea asupra bugetelor statelor este în creştere. România are o particularitate, şi de aceea n-ar trebui, de pildă să comparăm România cu Suedia, Germania sau alte ţări, care deşi au mulţi pensionari nu au corupţie înaltă şi drepturile lor de proprietate sunt clare. Deci pensionarii din vestul Europei nu sunt la fel de dependenţi de redistribuire ca cei din România. Dependent înseamnă să nu ai altă şansă, or ei au: a existat mereu şi sistemul privat de pensii, plus că oamenii se pregătesc inclusiv financiar pentru atunci când se retrag. În perioada în care cei mai mulţi pensionari români erau activi nu existau fonduri private de pensii şi oamenii au fost lăsaţi să înţeleagă, în mod greşit, că banii lor există undeva, pentru a fi folosiţi în perioada pensiei.
În ultima vreme au apărut în România o serie de tendinţe naţionaliste în dezbaterile economice. De pildă, zilele acestea, ministrul agriculturii a anunţat că statul va limita achiziţiile de terenuri agricole pentru străini. Cum va fi perceput acest semnal de investitori, de exemplu?
L.C.-Mi se pare că dacă într-adevăr crezi în libertatea pieţiei, laşi lucrurile să fie decise între cei care decid să vândă şi cei care vor să cumpere. Nu există niciun motiv economic pentru care statul să se implice în astfel de tranzacţii. Ar putea să fie alte motive pe care eu nu le ştiu, poate de natură politică sau socială. Ceea ce ştiu eu, însă, este că atunci când se pun restricţii în calea tranzacţionării libere, mediul de afaceri se alterează, încetinind creşterea economică. Nu trebuie să le spui oamenilor ce alegeri să facă. Trebuie doar precizate criteriile care trebuie îndeplinite şi standardele cărora trebuie să li se conformeze afacerile. Orice tranzacţie interferată de stat în alt mod, devine ineficientă deoarece reduce libertatea de alegere a consumatorilor şi concurenţa între firme.
Ar putea avea efecte şi asupra potenţialilor investiori interesaţi să vină în România?
L.C. Probabil că da, pentru că mediul de afaceri trebuie să fie permisiv faţă de investitorii străini. În România mediul de afaceri trebuie să rămână permisiv pentru investiţii, findcă doar cu ajutorul investiţiilor putem reveni la creştere economică şi mai departe creşterea economică va produce locuri de muncă. Deci consecinţele regulilor adoptate trebuie judecate în dinamică.
Se poate deduce că acest guvern nu are în prim plan atragerea investitorilor?
L.C. Nu pot să spun acest lucru judecând doar după o decizie. Spun doar că deciziile de politică economică trebuie studiate în toate consecinţele lor, fiindcă dincolo de scopul urmărit de fiecare măsură în parte, există o serie de interferenţe cu alte măsuri, care pot produce costuri.
De ce credeţi că nu mai intră bani în România?
L.C.-În primul rând este o cauză externă: economiile dezvoltate au o problemă, se numeşte capcana lichidităţii şi constă în faptul că rata dobânzii este la un nivel apropiat de zero. Curba randamentelor s-a aplatizat la niveluri foarte joase, astfel încât nu există diferenţe stimulative pentru investiţii între randamentele pe termen scurt şi randamentele pe termen lung. Din acest motiv, apare un fel de indiferenţă pe care o au băncile în deţinerea de bani: adică e aproape indiferent pentru o bancă dacă extinde credite sau dacă păstrează banii în depozite la banca centrală, pur şi simplu. În plus, în zona euro incertitudinea persistă. Nu ştim cât va dura această problemă. Cert e că are consecinţe în reducerea intrărilor de capitaluri private în economiile emergente din zona noastră, inclusiv România. Până acum nu a fost o problemă de neîncredere a investitorilor în economia românească. România are fundamente destul de solide:datoria publică este relativ mică, deficitul a fost ţinut sub control, Banca Naţională are o rezervă care acoperă şapte luni de importuri şi de bunuri şi servicii prospective, populaţia este îndatorată, dar nu peste măsură. Noi trebuie să avem grijă să nu deteriorăm, prin politici inadecvate, aceşti parametri buni. Deocamdată capitalurile disponibile finanţează economii emergente din alte zone, cum ar fi Brazilia, sau, mai aproape de noi, Turcia.
În ultimii doi ani s-au retras mulţi mari investitori din România. Vedeţi o redresare a lucrurilor în următorii ani?
L.C.-N-aş spune că s-au retras: România, ca şi alte state din zonă, s-a confruntat cu procesul de reducere a datoriilor entităţilor private şi publice, dar la o scară mai mică. Dacă vă uitaţi la câţi bani au fost repatriaţi de către cei care i-au trimis aici în bănci sau în entităţi private, veţi vedea că a fost vorba despre sume relativ mici şi pe perioade destul de mari, astfel încât procesul a fost controlabil. Acest proces va continua şi poate dura ani de zile. Spun asta gândindu-mă la felul cum s-au petrecut lucrurile în anii 1929-1933. Atunci a fost nevoie de mulţi ani până a revenit încrederea, dar având în minte şi cazul Japoniei, care s-a confruntat în urmă cu peste 20 de ani cu o criză majoră şi de atunci încoace a rămas în capcana lichidităţii. Japonia arată că ceea ce părea la un moment o evoluţie în afara normalităţii poate deveni noua normalitate pentru mult timp.
Prin ricoşeu poate fi acesta şi cazul României sau al regiunii în care se află ţara?
L.C. România, ca şi alte economii emergente, nu se află în această situaţie, dar dacă multe economii dezvoltate vor sta pentru mult timp în capcana lichidităţii, este imposibil, după părerea mea să nu existe consecinţe şi pentru economiile emergente. Deci mai devreme sau mai târziu dacă încrederea nu se reface în ţările dezvoltate, inclusiv în cele din UE, economiile emergente vor avea şi ele de suferit. Scopul imediat la nivelul UE este refacerea încrederii, inclusiv prin crearea Uniunii Bancare, care este un pas în direcţia unei uniuni fiscale şi, bineînţeles, a unei uniuni politice.
S-a discutat şi în România despre aderarea ţării la acest mecanism de stabilizare bancară, dar guvernul pare să nu agreeze ideea. Care ar fi principalele dezavantaje?
L.C.-Decizia va trebui luată prin consens de către guvern, parlament şi BNR. Dacă vrem să adoptăm euro, iar acest lucru este asumat de guvern, atunci trebuie să înţelegem că un euro sănătos are nevoie de o uniune bancară şi politică fiscală unică. Uniunea bancară este primul pas spre această politică fiscală. În concluzie, există mai multe avantaje, decât dezavantaje dacă suntem de acord că UE are nevoie de o uniune politică şi fiscală, iar Uniunea Bancară este un pas în acest sens. Pentru a înţelege dezavantajele trebuie să înţelegem ce va fi această uniune bancară care are patru componente: o supravghere unitară a sitemului bancar, care fi făcută de Banca Centrală Europeană; o reglementare unică, în care EBA va juca un rol central; o schemă comună de garantare a depozitelor; şi, în sfârşit, un mecanism unic de tratare a crizelor. Statele care nu sunt membre ale zonei euro pot adera, dar rămâne de stabilit dacă vor avea aceleaşi drepturi. Cred însă că trebuie să fim la masa negocierilor, chiar dacă nu am avea drept de vot, fiindcă altfel deciziile se vor lua şi fără noi. E mai înţelept să devenim membri, să ne putem exprima punctul de vedere, decât să stăm deoparte şi să aflăm post-factum, ce au decis alţii în privinţa unor mecanisme care în mod cert ne vor influenţa.
Şi dezavantajele?
L.C.-Au fost bine definite de guvernatorul BNR la întrunirea de la Bucureşti a Clubului de la Roma: sunt îngrijorări că nu suntem pregătiţi pentru o supraveghere unică, dar şi din cauza consecinţelor fiscale. Cel puţin în privinţa garantări depozitelor, pot apărea costuri suplimentare. În plus, reglementarea unică pentru unii înseamnă întărirea reglementărilor iar pentru alţii slăbirea ei, ceea ce îngrijorează. După părerea mea, beneficiile depăşesc costurile.
În UE se prelungeşte criza economică, ce se va întâmpla cu România din acest punct de vedere în 2013?
L.C.-Efectul nu este favorabil pentru creşterea economică. Mai mult, nu ştim cum arată bugetul, nu ştim cum vor fi modificate impozitele. Eu nu cred că o creştere a impozitelor va fi benefică pentru România: în istoria ultimilor ani, indiferent de sistemul de impozite – până în 1998, ratele de impozitare pe salariile mari mergeau până la 60 la sută – colectarea din salarii ca procent din PIB nu a fost mai mare decât acum, de aceea nu văd de ce am renunţa la cota unică de impozitare. Mărirea impozitelor nu duce la creşterea consumului, iar PIB nu poate creşte fără creşterea consumului.
Deja au început să crească unele taxe şi să fie relaxate unele măsuri sociale.
L.C.-Da, s-au mărit salariile şi e bine că s-au mărit, pentru că atunci când au fost tăiate s-a precizat că măsura era temporară. E bine pentru credibilitatea autorităţilor. Au crescut şi alte ajutoare, dar toate acestea trebuie discutate după ce vedem bugetul. Aşa cum am precizat însă, creşterea impozitelor pe salarii nu aduce venituri bugetare suplimentare decât pe hârtie. Schimbarea în politica fiscală va fi făcută după alegeri. E greu de spus care va fi structura politică efectivă a puterii şi în ce sens se va reflecta în politica fiscală. Politica fiscală va trebui să contribuie la refacerea încrederii în perspectivele creşterii economice. Creşterea impozitelor nu ar fi un pas în această direcţie. Creşterea economică depinde de refacerea încrederii. În interiorul României aceasta depinde de menţinerea coerenţei politici macroeconomice. În zona euro aceasta depinde de o serie de reforme şi de noi construcţii instituţionale şi va avea impact şi asupra României. Refacerea încrederii în zona euro va duce la reluarea intrărilor private de capitaluri, de care depinde creşterea economică. Dar acest lucru va mai dura. Rămâne să încercăm să mărim absorbţia fondurilor europene, dar acest lucru s-a dovedit a fi dificil. Creşterea economică va rămâne modestă în anii următori, deşi pot apărea surprize dinspre agricultură, iar inflaţia va fi anul acesta destul de mult peste 5 la sută, mai ales din cauza creşterii preţurilor la alimente, şi probabil că va rămâne aşa în prima jumătate a lui 2013.
Deci oamenii nu vor trăi mai bine, iar în România nu prea vor veni investitori.
L.C. Aşa este, anul 2013 va fi un an complicat.
Există costuri după criza politică de astă vară?
L.C.- Da, există. Criza politică de această vară a arătat că un nivel redus al libertăţii economice poate duce la deteriorări ale libertăţii politice într-o ţară din UE. Costurile au fost, măcar de imagine, dacă nu cumva mai mult, în sensul că din afară lumea spune „ceva acolo s-a întâmplat şi nu se ştie când s-ar putea repeta”. Din punctul de vedere al investiţiilor, teoretic costul este următorul: odată ce riscul politic apare, investitorii îl încorporează în decizii imediat. În schimb, după ce riscul politic a fost eliminat, investitorilor le ia mult timp să-şi schimbe percepţia şi să elimine o parte semnificativă a acestui risc din procesul decizional. Cred însă că, temporar, unii factori împiedică manifestarea acestei simetrii: există mult cash pentru investiţii, avem acordul FMI, avem randamente bune şi performanţa fiscală bună. Aceşti factori se combină pentru ca eventuale cereri de împrumut extern ale guvernului să fie suprasubscrise de pieţe la costuri relativ reduse. Dacă însă încrederea se va reinstitui pe piaţa datoriilor suverane, atunci aceşti factori nu vor mai avea forţa să compenseze costurile cu riscul politic.
Dar de ce-ar veni în acest moment cineva să investească în România?
L.C.-Date fiind fundamentele economice bune, economia României oferă garanţia stabilităţii. Totuşi, trebuie spus că fundamentele se privesc în dinamică. Astfel, investitorul vrea să ştie şi ce se va întâmpla de acum încolo. Incertitudinea vine deocamdată de la acest an electoral, pentru că va rezulta un nou parlament, cu un nou guvern. Am menţionat deja că există incertitudini cu privire la felul în care va arăta bugetul, dacă vor fi tendinţe de stimulare a creşterii economice sau nu. Alegerile crează incertitudini.
Guvernul a redus deja investiţiile publice.
L.C.-Se ştie că în perioadele de criză cheltuielile de capital, de investiţii, se reduc primele. Niciun guvern nu a făcut excepţie până acum. În general, această practică nu este benefică pentru infrastructuri. România are însă o particularitate: există atât de multe proiecte încât poţi să spui liniştit că nu există o prioritizare: când ai atâtea locuri în care împarţi banii fără să ai priorităţi, în mod cert se pierd bani. Eu ştiu că sunt investiţii în conservare şi de acum 40 de ani. Din această perspectivă, cred că în România este loc de o reducere a cheltuielilor de capital fără a afecta creşterea economică prea mult. Această reducere trebuie bazată însă pe o prioritizare riguroasă.
Ce s-ar întâmpla dacă România rupe din nou relaţiile cu FMI aşa cum au promis liderii PSD şi PNL atunci când erau în opoziţie?
L.C.-Relaţia cu FMI a contat în toată această perioadă de criză. Dat fiind că incertitudinea persistă poate că n-ar fi rău să ne gândim la un nou acrod cu Fondul şi cu UE. Acrodul încheiat în 2009 a fost strict necesar. Ulterior, acordul preventiv a fost o dovadă că România a ştiut să se disciplineze mult. Având în vedere incertitudinea care învăluie economiile, cred am avea nevoie de încă un acord. Cel mai bine ar fi să avansăm de la Acordul Preventiv la un Acord Flexibil, adică la un acord fără condiţionalităţi. Ar fi o dovadă a progresului pe care l-a făcut România.
V-aţi fi aşteptat la un scandal pe bursă ca cel generat de Cristian Sima?
L.C.-Da. Dorinţa de câştig este în natura umană. Întotdeauna unii vor dori să câştige repede şi mult. Această posibilitate apare dacă participanţii la piaţă doresc acest lucru şi încheie un contract în acest sens. E ceva normal şi legal.
Aţi încercat şi dvs.?
L.C. Nu
Nu aveţi voie din cauză că lucraţi la BNR?
L.C. Nu există o prevedere legală care să-mi interzică acest lucru. Dar nu mă interesează. Şi apoi, cum ar fi ca eu, consilier al guvernatorului, să intru în astfel de operaţiuni, cum ar fi marja pe leu. În secunda doi s-ar afla în piaţă. Moralmente, nu am voie să fac aşa ceva. Dar cazul recent îmi reaminteşte de problema reglementării. Strategia de reglementare ar trebui să aibă două componente. Prima: ar trebui întărite nu numai regulile dar şi practicile împotriva fraudelor, cerinţele privind transparenţa tranzacţiilor şi, în sfârşit, regulile de contabilitate. A doua: ar trebui asigurată suficientă libertate pieţelor, care să dea o flexibilitate mărită economiei. Şocurile negative sunt absorbite de pieţe numai dacă nu sunt sugrumate de reglementări. E greu de înţeles de ce imediat după o criză majoră, guvernele se grăbesc să înăsprească reglementările care reduc flexibilitatea pieţelor.
În 2000 Mugur Isărescu a acceptat să fie premier, anul acesta Florin Georgescu a primit fotoliul Finanţelor. E un semn că BNR are o bună rezervă de cadre pentru a ieşi pe piaţa politică în vremuri de criză.
L.C. N-ar trebui să fie aşa. E o problemă cu şcoala de politicieni, care nu produce în mod adecvat. E o problemă cu piaţa politică. Ar trebui ca în interiorul clasei politice să fie în permanenţă suficienţi oameni care să aibă disponibilitatea şi calificarea necesare pentru a fi în poziţiile cheie în situaţiile de criză. Ţara duce lipsă de aşa ceva, dacă se aplează la BNR.
În ce condiţii aţi accepta să intraţi într-un guvern?
L.C. Nu mă interesează, deocamdată, o carieră politică.
Totuşi, în ultimul an aţi teoretizat destul de mult pe seama legăturii dintre politică şi economie
L.C.-De fapt, eu am teoretizat o singură problemă: legătura dintre libertatea economică şi cea politică. Am fost interesat şi pentru că noi evaluăm aceste lucruri, aici la banca centrală. Vrem să ştim de ce au loc anumite fenomene, să înţelegem ceea ce se întâmplă, fiindcă multe evenimente poltice pot influenţa politica monetară. Eu sunt în orice caz foarte interesat de a înţelege mai mult modul în care natura umană influenţează comportamentele economice: atunci când consturieşti politici, trebuie să ţii cont de natura umană. De exemplu, euforia este o stare mentală, dar şi o forţă a pieţei. Panica este o altă forţă a pieţei, chiar mai puternică. Ar fi o greşeală, de pildă, să încerci să reglementezi temperarea euforiei, fiindcă această tendinţă este adânc umană, şi era la fel acum 2000 de ani cum va fi şi în viitor. Politica monetară are de-a face cu ciclurile economice, pe care euforia şi frica, aspecte profund umane, le influenţează.
Când vă referiţi la euforie cum o definiţi din punct de vedere economic?
L.C.-Ca pe o abatere de la raţionalitate, dominată de aspectele pozitive. Ea intervine de obicei după perioade îndelungate de statabilitate şi prosperitate. Din această perspectivă, perioadele bune prelungite sunt ca alcoolul: creează anticipaţii euforice. Anticipaţiile se mută din starea raţional-sobră în cea euforică. Când devin euforice, pieţele nu mai elimină dezechilibrele, care se acumulează până când anticipiţiile privind cash-flowrile nu se mai îndeplinesc. Atunci euforia se transformă în panică, celaltă forţă a pieţei, şi începe criza, deorece stocul de datorie acumulat în perioada anticipaţiilor euforice, devine prea mare în raport cu cash flow-urile, care se reduc masiv. Când intervine panica, pieţele încep din nou să elimine dezechilibre. De exemplu, pentru a crea un echilibru între datorii şi cash-flow-urile reduse, entităţile încep procesul de deleveraging. Exact ce se întâmplă de câţiva ani încoace.
